2004年人民币何去何从？
张军
2004年2月在北京召开的中央金融工作会议，因为涉及到金融体制的改革，尤其是四大商业银行的改制和改造、人民币汇率以及货币政策等重大问题的讨论而成为社会公众和国际舆论关注的焦点。在会议召开之前，关于人民币可能升值5%的传言不胫而走，以致于当时人民币一年期无交割合约汇价大幅飙升，确实比现钞价升值了4%～5%。针对市场的这个敏感反应，温总理在金融工作会议上不得不再度重申“中国没有重估人民币汇率的计划”。央行行长周小川则公开表示，人民币汇率将保持在合理、均衡水平上的基本稳定。
在人民币汇率问题上，即使官方的态度非常明确，人民币升值的预期也仍在继续发展之中。即使政府方面能做出这样的公开表态，但如何真正摆平人民币升值压力与通货膨胀压力仍是一个难乎其难的问题。“人民币事件”的发展速度几乎超出了我们的想像。昨天，你还在谈论中国的通货紧缩和GDP增长的问题，而今天，你要是不懂国际金融理论和中国的货币政策实践，你几乎没有资格谈论中国经济当前面临的重大问题。
那么，为什么人民币的汇价突然会变成如此重要和如此复杂的一个问题？春节前，我在日本参加的一个重要会议使我意识到，人民币升值预期之所以成为国际性的话题，与国际经济近两年来的失衡有直接的关系。在这个会议上，我们所讨论的一个问题是，美国现在高达1万亿美元的双赤字（财政赤字和贸易赤字差不多各占50%）已经不能长期维持。根据国际金融和贸易理论，占GDP 5%的巨额经常项目赤字已经意味着美国正在“输出”更多的美元了，所以美元的贬值已经无法阻挡。对美国而言，美元的贬值能帮助缩小和扭转美国的赤字。但是，美国要实现这个愿望，则需要美国的主要贸易伙伴均能对自己的本币实行“灵活”的汇率政策而不是“盯住”美元的政策。但我们都知道，人民币汇率机制实际上属于后者。换句话说，美元贬值意味着人民币跟着贬值，但日元和欧元却等于对美元和人民币升了值。所以，让人民币升值无论在美国、日本还是欧洲都被认为是“公平”的事情。
作为经济学家，很容易理解人民币的升值对中国经济增长的负面影响，这些影响主要集中在通货紧缩、就业创造和经济增长方面。但是，人民币汇率保持不动的风险和压力也不能被轻视，这种压力主要集中在国内的宏观经济平衡方面。维持汇率不变总是在不断地吸纳着外汇资本的流入，推动着货币供给的松弛或过快增长，而因为贸易部门在中国的经济总量（GDP）中所占份额已经高达60%以上，但贸易部门的价格又很难上升，因此维持人民币汇率不变的金融风险应该很快会转化到非贸易部门（如房地产、资本市场）上去，成为滋生泡沫和通货膨胀的温床。因此，今天的人民币问题已经把中国经济推到了一个两难抉择的境地：为了平衡外部的经济失衡，我们需要容忍内部的宏观失衡；为了维持内部的宏观平衡，我们需要减轻外部失衡的压力。
给定了2003年银行与资本市场的改革方案，2004年我们在继续盯住美元问题上已经没有太多的回旋余地。这是因为2003年已经在很多部门形成了过热的需求，通货膨胀的压力显著，再加上银行改革的需要，进一步容忍货币扩张的余地并不太大。但是，在2004年，我们在进一步减轻人民币升值压力方面却可以有所作为。事实上，从去年下半年起，我们在贸易方面就已经在试图缩小贸易赢余了。刚刚公布的2004年1月份的贸易余额首次出现了2000万美元的赤字。另外，作为朝着实现更“灵活”的汇率形成机制方面所做的努力，我们需要考虑逐步实盯住“一揽子”重要货币（basket）、逐步实现汇率的浮动区间（band）以及渐进爬行(crawling)等所谓的“BBC”战略。
但是，从长远来看，人民币汇率机制的改革需要与金融自由化的进程相匹配，但同时也需要考虑贸易和资本流动在过去十年来的变化。过去数年来，从重要性上来说，东亚主要经济体之间的内部贸易（甚至包括投资）正在超过它与美国的贸易。对美国贸易的顺差也正在由过去集中在日本转变成在亚洲主要经济体之间分享。这意味着亚洲经济的相互依赖性在不断加强。在这个已经变化的基本格局下，中国与亚洲其它国家在金融安排上取得合作性的进展，将有利于中国经济和金融的稳定与安全。随着亚洲经济的持续增长与其国际地位的提升，这样的金融安排势必将会影响到现有的国际金融体系的变革方向，这并不是狂言。
